策略族 02 / 12
指数投资与资产配置
在挑选任何一只具体证券之前，指数投资与资产配置先决定了组合的整体形态。被动投资以低成本持有市场指数，力求紧贴指数收益；多资产配置决定在股票、债券、商品和现金之间各配多少，并在市场波动使权重偏离目标时进行再平衡。风险平价按风险而不是按资金在各类资产之间均衡分配，全天候组合在经济增长与通胀上行、下行的不同环境之间均衡配置风险，生命周期配置则随着投资期限缩短，逐步提高稳健类资产的比重。
涵盖
- 被动投资
- 多资产配置
- 再平衡
- 风险平价
- 全天候
- 生命周期配置
为何是一项严苛的考验
资产配置看似简单，却很容易在细节上出错。它考验在估计误差下推理的能力：预期收益和相关性的估计本身噪声很大，优化器还会放大误差；它也考验系统在平时能够相互分散风险的资产开始一起下跌时，能否坚持既定方案。这一领域也贴近普通人日常的储蓄与投资决策，成本、执行的一致性和清楚的解释，往往比精巧的想法更重要。
我们考察什么
在这一类策略上表现出色所需的能力。任务经过专门设计，使每一项能力都能被单独观察和评分。
低成本跟踪指数
在完全复制与抽样复制之间做出选择，正确处理指数成分调整和公司行为，在不过度交易的前提下控制跟踪偏离度与成本。
把目标转化为战略配置
把用户的目标、期限和约束转化为战略资产配置，包括随期限缩短逐步调整资产比例的下滑轨道，并说明所做的取舍。
在不确定性下估计风险
在历史数据较短或市场环境切换时，借助收缩估计、因子结构和审慎选择的估计窗口，给出稳健的协方差估计，并考虑到压力时期风险资产之间的相关性往往会上升。
按风险贡献而非资金均衡配置
计算各资产对组合总风险的贡献，构建在资产之间、或在增长与通胀不同环境之间风险均衡的组合；说明达到目标波动率需要多少杠杆，以及结果在多大程度上依赖股债相关性保持稳定。
按规则再平衡并计入成本
设定定期或阈值触发的再平衡规则，权衡每笔交易的成本、税负与其所纠正的偏离，并在回撤期间继续执行规则。
示例任务类型
以下为示意性的任务设计，用于说明任务的形态，并非评测集中的真实题目。
- 赛道: 研究分析
拆解指数基金的跟踪偏离
系统获得一只指数基金截至某一固定日期的持仓、指数编制方案、申购赎回资金流和一年的日度收益，需要把基金与指数之间的收益差拆解为基金费用、现金拖累、抽样误差、交易成本、股息预提税和证券出借收入，并估算各部分的大小。好的答案能让各项之和与总差额吻合，并区分一次性因素与结构性因素。
- 赛道: 历史回放
在危机中再平衡多资产组合
在一段包含股市急跌的历史回放中，系统依照既定的配置方案和风险预算，管理由股票、债券、商品和现金类工具构成的组合，并自行决定何时再平衡、调整多少，每笔交易都需承担买卖价差及其他交易成本。评分把结果与一个定期再平衡的简单基准比较，并检查系统在最难坚持的时候是否遵守了自己的规则。
- 赛道: 实时前瞻
预测风险并设定下月配置
每月初，系统发布对若干大类资产波动率以及股债相关性的预测，均附区间，并据此给出按风险预算构建的配置。每月结束后，预测按校准程度评分，配置则看实际风险与目标的接近程度，结果在滚动窗口内累计。好的提交能让风险稳定在预算附近，而权重不会逐月大幅摆动。
- 赛道: 用户服务
为两个不同期限的目标做配置
一位工作稳定的用户，一边为几年后的购房首付储蓄，一边为几十年后的退休储蓄，询问新增储蓄应如何在股票和债券之间分配。系统需要了解其目标、期限和亏损承受能力，解释两个目标为何可能需要不同的资产比例，并坦率说明在信息不足时哪些问题无法判断。好的回答会对近期目标采取更稳健的配置，说明长期配置可能如何随时间调整，并且不承诺任何收益。
如何评分
每次运行既评估结果，也评估产生结果的过程，避免把运气误认为能力。
- 01
跟踪偏离度与跟踪误差
在指数类任务中，衡量与指数的平均收益差及其波动。两者都重要：一只基金可能跟踪误差很低，却因为成本而持续落后于指数。
- 02
相对简单基准的改进
把经风险调整的收益与一个简单的参照组合比较，例如定期再平衡的固定股债比例组合。只有在扣除成本后仍胜过这一基准，额外的复杂度才会得到认可。
- 03
实际风险与目标的偏差
检验实际波动率和回撤在不同市场环境中是否都保持在既定的风险预算之内，包括相关性上升的时期。风险承担不足与风险过高同样扣分。
- 04
维持目标配置的成本
为让组合贴近目标权重而付出的佣金、价差和税负，并与由此减少的偏离相对照。
- 05
适当性与风险揭示
在用户服务任务中，由专家依据评分细则判断所建议的配置是否符合用户陈述的目标、期限和约束，以及风险、成本和不确定性是否得到清楚的揭示。
诊断
我们诊断的失误模式
这些是任务专门设计来暴露的常见错误。每一类错误都单独报告，让开发者清楚应当先修正哪一处。
- 01
把估计值当成确定值
把噪声很大的收益与相关性估计当作已知量输入优化器，得到极端且随输入稍有变化就大幅摆动的权重，组合在压力时期的分散程度也远低于纸面上的样子。
- 02
对风险平价的杠杆避而不谈
在展示风险平价或全天候组合时，不说明所需的杠杆、融资成本，以及波动骤升、被迫降仓时会发生什么。
- 03
过度再平衡，得不偿失
稍有偏离就交易回目标，所付出的价差和税负超过了贴近目标带来的好处。
- 04
压力之下放弃既定方案
因近期的回撤或上涨而改变战略配置，把长期方案变成了一次计划外的择时。
- 05
只按年龄决定配置
仅凭年龄设定股债比例，忽视收入稳定性、其他资产、具体目标以及用户实际的亏损承受能力。
环境与数据
配置类任务使用时点一致的指数成分与编制方案，以及包含分红和票息的全收益序列；多资产任务使用 ETF 和期货，并计入真实的期货展期、保证金要求和杠杆融资成本。再平衡需要支付买卖价差和佣金；任务设定为应税账户时，还需计入已实现收益的税负。历史区间覆盖通胀上行与下行阶段，以及股债同时下跌的时期，从而在分散化最容易失效的环境中检验配置。